Into Venture Capital: Milestones, de grootste valkuil

Klim

Venture capital advocaat Sjoerd Mol gaat in een maandelijkse blog in op de juridische ins en outs van een venture capital transactie. Vandaag over milestones, en waarom dat The mother of all pitfalls is.

Venture capital investeert graag in tranches. Dus niet in één keer een storting, maar opgesplitst in twee of drie delen.

De tweede en volgende tranches worden niet zo maar voldaan, maar alleen als de startup of scaleup bepaalde targets heeft behaald. Deze targets worden milestones genoemd. Een milestone kan bijvoorbeeld een minimum aantal verkochte licenties zijn, maar ook het aanstellen van een CFO of het verkrijgen van een vergunning om een product op de markt te brengen.

Milestone-investeringen verbeteren de IRR (Internal Rate of Return) van de investeerder. Immers hoe later je investeert, hoe beter je IRR. Ook verlagen ze het risico. Als de onderneming failliet gaat voordat alle milestone-betalingen zijn gedaan, is er minder geld verloren. 

Waardering

Is er voor investeerders nog een reden om met milestones te werken? Ja zeker, het wordt ook gebruikt als correctiemechanisme ten aanzien van de waardering.

Hoe werkt dit in de praktijk? Een investeerder vraagt de ondernemer naar zijn businessplan voor de komende één à twee jaar. De ondernemer, optimistisch van aard, wil een beetje indruk maken op de investeerder en schrijft ambitieuze maar in zijn ogen haalbare targets op. De investeerder neemt de aangegeven targets over als milestones voor deel twee en drie van zijn investering.

Lees ook: 5 begrippen die je moet kennen als je een venture capital-deal sluit

Op basis hiervan komt de investeerder met een waardering van de onderneming. Hij vraagt zich wellicht af of het echt gaat lukken deze milestones te halen, maar als het lukt, is hij bereid bedrag X per aandeel te betalen. Over het algemeen wordt het zo opgezet dat de investeerder al direct bij de eerste storting al zijn aandelen krijgt en het tweede en derde deel van zijn investering als agio wordt gestort, mits uiteraard de milestones gehaald worden.

Aandelen

In de praktijk worden (bijna) altijd één of meer van de milestones niet gehaald. Er zit nu eenmaal altijd iets tegen of het duurt langer om iets voor elkaar te krijgen. De investeerder hoeft dan niet meer deel twee en drie van de investering te voldoen maar behoudt wel al zijn aandelen. De prijs per aandeel wordt dan X – Y. De waardering van de onderneming is hiermee naar beneden aangepast.

Terecht? Misschien wel, dan had de ondernemer maar realistischere prognoses moeten afgeven. Hoe gaat het vervolgens verder? De ondernemer heeft een cashflow-probleem. Hij was in zijn businessplan van het volledige bedrag uitgegaan maar mist nu twee derde van de investering.

Meestal is de investeerder in zo’n geval bereid om aanvullende financiering te verstrekken, hij heeft er immers ook geen baat bij als de onderneming failliet gaat. Maar in ruil daarvoor wil hij extra aandelen.

Tranches

De ondernemer kan bij het uitonderhandelen van milestone-afspraken als voorwaarde stellen dat niet alleen het geld in delen gestort wordt, maar ook de aandelen in tranches worden uitgegeven. Als de milestones niet gehaald worden, is het resultaat echter niet veel anders.

De onderneming heeft ook dan een cashflow-probleem, want deel twee en drie van de investering blijven uit. De investeerder kan dat oplossen maar zal ook in dat geval aanvullende voorwaarden stellen. 

Marge voor tegenslagen

Wat moet een ondernemer dan doen? Heel simpel: realistische milestones afspreken met voldoende marge voor tegenslagen. Mijn advies: schrijf op wat je denkt dat realistisch is, deel het door twee en maak de periode om het te bereiken twee keer zo lang.

Als het dan alsnog mis gaat, deugt je business plan niet en is het terecht dat je gekort wordt door de investeerder.

Lees ook:  
Convertibles vs. aandelen
Pay-to-play